和讯期货消息　2008年3月13日北京大学第二届中国金融创新论坛在北京大学生命科学大楼报告厅举行，和讯网作为独家财经网站支持对会议进行全程图文直播。以下是中国银行(601988行情,股吧)全球金融市场部高级研究员谭雅玲的发言。

　　非常高兴参加研讨会，也非常感谢主办方让我来演讲。从我个人的演讲角度，我长期做国际金融市场，经济环境和金融发展阶段对发达国家和发展中国家风险和收益不同。上午，梅拉梅德讲了，发达国家把金融衍生品规则制定好了，我们可以搬过来运用或者投资。但是阶段不一样，收益的是更多发达国家：有规模、制度、产品、主导力量、非常丰富的资源。发展中国家要认清自己的阶段和背景，对自己的收益和风险规避有好处。

　　大会主办方给了我题目之后，我从这么几个角度来讲：

　　第一，金融创新的收益和风险差别。

　　第二，金融创新国际竞争与特殊协调。

　　第三，金融创新的数量规模和观念文化。

　　第四，金融政策创新与金融新旧交错风险。

　　第五，金融创新的目前状况和未来前景。

　　发达国家研究比较规范，发达国家是一条线，发展中国家是一条线。发展中国家可以分为新兴市场国家、欠发达国家、转轨国家。而我们把中国和美国、中国和日本、中国和德国并列研究。

　　发达国家是金融创新提高阶段。

　　发展中国家是金融创新模仿摸索发展阶段。

　　新兴市场国家是金融创新冲动满足阶段。

　　欠发达国家是金融创新缺失不足阶段，因为它的经济规模和财富和经济基础，无法融入到金融创新的国际环境当中。

　　转轨国家是金融创新自我设计阶段。它是世界上比较另类的一类国家或者地区。这一点在政治、军事，甚至整个国际关系当中非常重要的一支力量。

　　从金融创新国际竞争与特殊协调来看，这跟金融背景有非常密切的关系。

　　1、美元霸权的影响和战略，这是金融创新整体态势非常重要的角度。

　　2、国际货币体系的历史延续和改革。这一个改革相对比较小，从亚洲金融危机以来，我们一直讨论国际货币体系改革问题，但是改革的结果和改革的成就是非常小的。美元霸权不是被抑制住了，反而被扩散。当前美元贬值是非常突出的现象，但是所有的东西都在升值，也是一个非常特殊的现象。用美元的报价体系和美元特殊地位显示着霸权美元的作用和力量。大家既恐慌美元又剥离不开美元。

　　3、新兴货币的发展前景及金融创新地位。这一点关注比较多。美国、欧洲、日本占到了70%市场力量，其他国家只有30%。力量主导和份额板块大小分得非常清楚。

　　4、全球金融创新的金融理念和制度。这一点在国际金融创新当中，是不可协调的一点。从金融的角度，它是一个信用行业，是一个专业的行业，因此必须有阅历、精力、经过的支持，才能做得非常好。美国、欧洲、日本之所以可以做得很强大，跟它的市场经济过程是紧密联系在一块。

　　在金融创新国际进程当中，新金融货币进展给全世界带来了机遇和挑战是非常大。这里面就是金融一体化。金融一体化连锁反应非常强。包括今天中国股市跌破4000点，跟昨天美国和全球股市下跌是有关系的。今年以来，全球股市都在跌荡当中，其中以下降为主。所以中国股市也很难达到大家预期的上涨水平。全球化的影响是不可以排除和避免的。

　　欧洲货币一体化这是非常特殊的阶段，欧元的出台形成了对美元最大的调整，这是美国人不愿意看到的。在所有的货币和资源类产品等很多方面的竞争，欧元的出台给世界国际金融带来的影响非常突出。

　　有四个问题对当前金融创新有比较大的影响：

　　1、传统金融理论难以解释现实问题。所有国家货币政策调整之后，是反向走势。因为资金量大，预期心理大，在这一点上，金融创新面临一个新的问题。

　　2、美元与黄金脱钩的紧密关联难以消除。尽管美元和黄金已经脱钩，在一系列货币改革当中实现了，但是美元与黄金紧密连接度非常的密切。从这一个角度来看，也是黄金价格上涨包括美元贬值非常重要的因素。

　　3、货币价格的自身经济基础与外部协调，这一个问题引起了很大的争论。而它的不协调在当前体现得比较明显。

　　4、世界依然实行以美元为中介的汇兑制度。美元核心作用在当今国际金融体系当中是集中的焦点。包括欧洲人到中国来要求人民币升值，实际上人民币对欧元的贬值并不是中国造成，而是因为美元的贬值而造成的。所以，讲负责任的大国，中国除了自己要做负责任的大国，在当今的国际环境当中，应该把这一个词放到美国人身上。因为美元贬值形成了全球心理恐慌和实际经济错乱和整个金融环境的恶化。从美元贬值角度，美国要提出来负责任的大国。

　　从目前的角度来看，金融创新竞争力比较，它的发展阶段和水平要引起我们关注。过于强调自身金融创新，扩大了对外竞争和对外恐慌和对外威胁论的基点。金融创新新特点从当前角度来看，最大要素是在利率和汇率上带来了比较大的困难和困惑和迷失的状态。而金融创新在中国，是谨慎的运用。因为中国的历史积累，市场经济积累和市场经济的经验，包括我们机构的金融技术和技能，和金融机构的规模和数量，包括金融人才的技能等，跟发达国家相比，我们不足非常明显。

　　最后，金融创新的观念与文化，这跟教育和知识和技能连接在一块。

　　金融创新模仿的机会与风险，这跟西方发达国家金融发展周期紧密相关。金融创新模仿的竞争与代价，从目前阶段来说，金融代价在新兴市场国家和发展中国家是比较突出的。而竞争的主动性和竞争的收益还是基本在发达国家。从2007年FDI指标来看，2007年尽管美国出现了次贷危机，但是整个市场波折比较大。但是在FDI指标上，美国仍然占到世界第一。市场产品和机构的力量和体制的规范给它带来的投资的吸引力和资金吸引力非常清楚。金融创新主导战略和策略，这一点引起比较大的关注。在金融创新的主导方面，发达国家的财富还有发达国家的制度，包括发达国家的前瞻性的战略，这一点对任何一个发展中国家和新兴市场国家显得非常不足。在中美战略对话当中，美国人向中国人提出开放信用卡市场等等要素，是脱离了目前中国金融基础和金融监管制度。在中美之间战略对话也脱离了国际对等的原则，因为是多边机构向中国的态势，而不是在双边谈判当中提出问题。美国依据发展背景，在什么时候提出金融要价，对它机构进入带来利益最大化，对另外一个国家带来的冲击最大。它的经验告诉它，什么时候提出来最合适。中国有没有研究美国问题的机构，我们是分部门、分职能去研究，没有像美国对一个国家全面研究。美国在很金融问题上，是战略上的赢家，长远的战略目标和长远的战略防范对金融收益，甚至对它的金融霸权带来的影响是非常突出的。还有，金融创新现实的压力与危机，西方人对金融现实危机感比新兴市场国家或者发展中国家要强。从中美之间的对比来看，美国人这么强大，美国作为世界上第一经济大国，作为金融大国，在任何场合都会讲美国自身的问题，像就业问题、股市问题、美元问题，这样做的结果是让全世界帮助它调整，包括这一次次贷危机，美国经济并没有衰退，但是全球帮助美国唱衰经济，从这一个角度来看，是全球帮助美国调整经济。

　　我们竞争力似乎非常强，我们机会非常好，但是我们未来压力和风险非常大。我们表现跟美国反向，我们愿意说进步和成就，不愿意反思自己改革的困难和矛盾。

　　从国际金融新动向来看，价格风险向制度风险转移，带来了金融行业的制度风险，给全球带来的恐慌非常大。这一个风险在国际金融历史上是前所未有的。

　　还有，金融风险向资源风险转移，更多的跑到了资源类产品，像石油、黄金资源类产品涨价。

　　还有，经济全球化向投资全球化转移。经济全球化是美国发展战略，但是经济全球化受到了欧洲货币最大挑战和干扰，为了打击欧元，为了跟欧元形成了博弈，表现了全球投资化，主导仍然是美国，因为美国有强大跨国公司力量和有丰富的金融产品、金融知识、金融理念，这样它可以维持全球的金融霸权。

　　在新动向当中，最核心的问题，大家所关心的是2007年以来的次贷危机，这对全球影响非常大。不断恶化和蔓延带来的不确定性非常突出。美国在次贷危机当中，包括目前为止，金融战略搭配是非常突出。从自身利益来看，在这一场次贷危机爆发和逐渐扩散当中，美国的双赤字减轻。美元贬值对美国人来说，利大于弊。财政赤字从2800多亿变成了1600多亿，结构问题在化解。

　　还有，报价体系得到了强化。所有人害怕美元，有一些银行说要改变美元储备的分量和份额。只有俄罗斯增值了美元储备，其他国家没有明显动作。从这一个角度来说，美国次贷危机和经济调整问题，是为了长期维持美元的霸权。

　　还有，对外的策略，美国永远是损人利己。这一点通过97年亚洲危机已经看得非常清楚了。

　　还有，声东击西，美联储跟十个国家央行不断的注资，他们似乎是流动性不足。但是从美国的投资性包括金融机构资产素质和规模来看，他们目前的状况并非是流动性不足，而是因为市场恐慌和未来前景不明朗，防范性战略使得他们不敢释放资金，这是他们体制上优势，是未来收益非常重要的点。从这一个角度来看，声东击西技术对全球带来混乱比较明显。

　　还有，一箭双雕，美元贬值，雕出了对欧洲的矛盾，雕出了中国的困难。目前欧洲也非常困惑，原来是随着美元降息，但是已经走到了3.3，降还是升，带来的影响也是非常大。德国和法国在汇率政策上发生了非常大的分歧。

　　还有，煽风点火。美国的矛盾是最大的，但是美国把它的矛盾放在中国。去年10月份开会议的时候，中国的财政部长没有出席，但是石油价格上涨的市场焦点当中，会议公告提出来人民币应该加快升值。从这一个角度来看，美国自我保护和深谋考虑战略搭配针对性非常强，一个是针对欧元，一个是针对中国。如果石油价格因素计算到中国CPI指标，我们的通货膨胀压力会更大。而从欧洲角度，它对石油资源的紧缺，欧元汇率上升和石油价格上涨带来的通货膨胀压力，跟中国是一样的。

　　国际金融的潜在压力：通货膨胀、房地产、石油美元流动性过剩、投机扩大。

　　大多数是在美国市场上，到了其他国家的市场，最终也会流向美国市场，这是基本事实美国国会包括美国研究人员对石油美元创造的利润未来乐观前景是非常明显的。它可以容忍石油价格急速上涨。从石油价格上涨来看，美国：

　　第一，有报价体系。

　　第二，跟沙特特殊关系。

　　第三，从美国政府来看，石油大亨的利益。

　　这三个角度可以控制和把握未来石油发展方向和预期。美国能源部预期，短期石油价格会走到150美元，甚至会走到200美元。在战略当中，美国针对性非常强。

　　流动性过剩给价格带来的冲动是非常明显的。黄金、石油为什么走这么高，资金流非常大，市场非常有钱。价格推高跟市场资金基础是有联系的。

　　主导因素：规模优势、机制优势、市场优势。

　　全球1000家大银行当中，美国占到200多家，全球500强当中，美国也占200多家。所有上市公司的利润和强大，和全球各地的分布，对华尔街股市的影响是有限的。目前华尔街股市是挤泡沫，更多的是给外部带来更大压力。从美国经济和投资市场角度，我们应该思考的东西比较多。

　　从国际金融市场当前特点来看，我做了一个归纳和总结，决定错觉、政策错判、价格错位、市场错配、人民币错行。

　　美国经济没有衰败，一直是正增长。所有市场焦点关注美国的负面数据。上一周末，失业率下来了，从4.9变成了4.8。市场忽略了失业率的下降。我们怎么样看美国指标，这是很重要的。美国人在经济不好的时候说经济好，在经济好的时候说不好。美国人通过90年代金融危机总结出来四个字，信心和心理。用信心影响预期，用心理调整技术。这样一点，它占主导是非常清晰。

　　欧洲经济没有出现衰败。欧洲经济是脆弱乏力。包括欧元和石油上涨，从2.6变成了今年1.8，1.8还会下调。从美国角度来说，汇率针对的是经济。所以要关注美国战略和美国博弈的战略。

　　日本经济期望值太大了。很多人认为发达国家经济不行了，把所有期望值放在了发展中国家。从经济板块规模和占有率来说，发达国家占了70%，更多国家合起来是30%。

　　从政策错判角度，01至03年，美联储13次降息对美国经济影响是负面。04至07年，美联储加息对美国经济带来的是正面影响。利率反向操作对市场影响是非常大，包括中国目前的利率状况，值得反思的地方非常多。

　　从欧洲和日本的利率水平来看，大家的估值有一点过高。整个市场在利率投机、利率交叉过程当中，给市场带来的风险和波动是整个金融市场目前非常关注的焦点。从价格和市场错位的角度，美元价格出现了很大变化。

　　人民币错行，单边走势超过了市场规律。任何市场有涨有跌。人民币是单边直线上升，对这一个国家来说，市场态势不正常。

　　从国际环境来看，发达国家和周边国家和新兴市场国家和发展中国家，都在抑制货币升值，想用货币贬值来应对经济。中国作为发展中国家大国，我们为什么要走单边上扬的趋势，这是非常值得思考的。

　　在所有错乱经济背景当中，最重要的模式跟经济背景和环境联系在一起，就是需求经济与供给经济的模式，发达国家是需求经济的模式，发展中国家是供给经济模式。包括贸易逆差和贸易顺差跟发展背景联系在一起。

　　还有，投资经济与消费经济模式，发达国家是投资经济模式，美国消费者信心指数要看道琼斯指数上扬。美国在次贷危机出现之后，美国消费者信心指数基本是稳定的。因为次贷危机之后，美国股市依然可以上14000点，这对消费者信心是提升，因为40%美国家庭在股市上有投资。中国的消费者要看CPI指标决定消费者信心指数。

　　还有，质量经济与数量经济模式。发达国家是质量经济，而发展中国家是数量经济。美国有2.2GDP增长，价值是13万亿美元，中国有11%，价值是2.7万亿美元。

　　美联储利率下调会成为美国经济的杀手，为什么这样说？因为在政策层面释放的是经济不行了，所以信心丧失之后，对美国经济控制力有很大影响。未来可能会用内部问题外移法的方式来消化它的问题和困难。

　　石油价格暴涨对通胀和利率带来影响。美联储对利率前景的判断脱离了美国经济的现实。经济下降，没有衰退。通货膨胀逐渐扩大。两个核心偏离，对未来美国经济有很大影响。

　　如果全球发生了资金流混乱，对全球市场会带来很大影响。流动性过剩、不足、泛滥、危机，这一个时候美国有收益，美国美元会收益所有流动性不足。我不是吹捧美元，但是美元是霸权，是不好的，在一定程度上给全球带来压力非常大。如果全球离开美元，在现阶段也是不行的。因此这是基本的现状和基本的现实。

　　从国内金融角度来看，国内金融的问题也是不可否认的。当然30多年改革成果是大前提，要肯定的。在座每一个人生活水准的变化跟改革开放有密切关系，并不等于我们满足了。正是因为我们满足，受到了很大的制约。经济快速发展当中金融问题突出，这是我们普遍的认知。中国在汇率上的敏感跟金融机构的作用、金融产品的不足紧密联系在一块。

　　金融加快开放中的汇率问题凸显。这一点在人民币升值单边走势当中也可以看出来。

　　汇率单边上升当中结构问题严重。这一轮CPI指数上涨跟城乡统筹统配战略缺失有密切关系。这一轮通货膨胀是农产品，意味着农村改革的缺失。我们不是用农村现代化、机械化、科学化发展留住农村人口，而是更多农村人口走向城市。8亿农民有2.5农民走向了城市，造成了城市就业结构的扭曲。北京人800元人民币，外地打工者是500元，老板用哪一个？非常清晰。这一轮通货膨胀是不可掉以轻心的。工业可以加班加点，农业加班加点种菜养猪不是今天种下去，明天就可以收获的。这是结构效率不足、结构扭曲，这要引起关注。04年，每年中央一号文件是农业问题，到目前为止，我们农业出现了问题，应该是相当比较大的。05年7月21号，汇率改革是想通过汇率改善国际收支，改变我们目前一些金融问题，但是相反，这一些问题没有改变却加重了。

　　价格两面扭曲中的效率问题缺失，包括我们大家关心的1.55万亿的外汇储备。1.55万亿外汇储备，外汇市场是3.4万亿美元，主权资金规模是2.5万亿美元，金融衍生品3万亿美元，量都比1.55万亿大。在外汇储备这一个层面，我们应该怎么样考虑它的运用？还有大家所关注的海外，西方国家在一个底线，发展中国家应该入市操底得到更大利益。经验不一样，操底之后蕴育着更大风险，我们要谨慎应用。

　　改革方面的问题：

　　金融规模大于金融质量。这样的问题会使我们丧失金融利益和金融的主权。这要引起的关注要更大。

　　要非常重要的注意一点，我们金融同质化竞争。我们应该用法律手段、制度的框架来约束我们金融市场的竞争，包括机构之间的竞争，包括机构内部部门之间的竞争，因为绩效指标自我形成了很大的伤害，这一点是非常要引起关注。

　　中国要用金融法律来约束中国的金融交易和金融发展，会更健康、成长得更快。这纯属我个人的见解。我个人觉得从中国目前金融创新和金融发展角度来看，金融权力大于金融法律制度。《公司法》、《商业银行法》都有，但是实际上，我们的行为是一个问号。

　　金融交易大于金融资质。这一个关系是靠网络、人脉进行的，但是脱离了金融基本的技能。

　　金融宏观大于金融微观。就是投入大于收益。06年，外资银行理财产品的利润高，中资银行理财产品的数量高。这就是很重要的对比。

　　金融低端（普及）大于金融高端（专业）。金融是专业，需要用金融知识和金融阅历和金融经过来积累，金融是信用行业，信用不是一天之内可以形成的。

　　金融盲从混业大于金融成熟的分业。国外从混业到分业到专业。而我们中国考虑是混业到分业。发展阶段和背景不同，带来利益和风险有很大差别。

　　金融规模数量大于金融质量。这一点要引起官方甚至做金融监管和研究和法律建设的重视和关注的点。不要看上市公司的数量不要看金融改革的规模，更重要的是，我们要关心它的素质和基本面和基本服务。我们到银行去办业务都有一种感觉，人多，速度效率不好，很慢。在银行改革利润达到40%至60%的时候，前台服务出现不好的效果，我们改革的成果和效果需要进一步的反思。这样对我们金融改革和金融风险规避有很大好处。

　　以上是我的观点，纯属个人的见解，如果不对的地方，大家可以批评。谢谢！