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【2018宏观股指年报】“质”存高远

2018-01-11 18:08:38 和讯名家 
  摘要

  预计2018年A股整体盈利增速小幅回落至15%,资产收益率ROE继续中枢抬升,非金融板块改善趋势优于金融板块。通胀和加息预期反复互相作用,贯穿全年并影响市场风险偏好。基准利率不会轻易调整,但市场利率会进一步上调,融资成本同步上升,流动性难言放松。在有限的流动性水平下,各大类资产相对而言,A股吸引力更加占优。未来A股跨境资本流动性将继续完善,规范化、机构化和价值化是长期发展趋势,业绩为主是目前流动性有限情况下的最优选择。

  指数配置方面,伴随着市场仓位配置回升,沪深300和上证50股指期货在2018年均可回归正常基差水平,中证500可保持长期正基差,在盈利增速均将温和回落的预期下,关注中证500指数的相对估值回归的阶段性机会,三大股指预计均可获得10%以上的年度收益。

  主题配置方面,展望2018年,虽然经济增长有不确定性,监管趋严带来对风险偏好的压制,但去杠杆和监管推进同样守住了不发生系统性金融风险的底线。企业盈利质量的根本改善提供了先进产能投资和创新研究投入的驱动力,进而更利好优秀龙头企业的发展。我们认为讨论2018年的市场配置风格,无关大小之争,而在于掌握产业实力和转型升级的主线。

  目录

  一、2018年宏观经济小幅回落,A股盈利质量继续改善

  1、海外经济全面回暖支撑外需,支撑出口增速

  2、消费最具增长潜力

  3、整体房地产和基建投资维持缓慢调整态势

  4、工业实体企业已经度过最艰难的转折点

  5、A股2018年盈利质变趋势仍然延续

  二、通胀与加息预期将贯穿2018年,流动性难言放松

  1、全球进入通胀上行阶段

  2、流动性难言放松

  三、市场配置策略

  正文

  一、2018年宏观经济小幅回落,A股盈利质量继续改善

  2017年前三季度,中国实际GDP增速6.9%,第一二三产业增速分别为3.7%,6.3%和7.8%。对GDP贡献率最大的行业分别是工业(31%)、其他服务业(21.2%)、批发和零售业(10%)。1-11月工业增加值累计同比6.6%;1-11月固定投资增速累计同比7.2%,其中房地产(000736,股吧)开发投资累计同比7.5%,基建投资累计同比15.83%,制造业投资累计同比4.1%;1-11月社会消费品零售总额累计同比10.3%;1-11月出口金额累计增加8%,进口金额累计增加17.3%。通胀方面,2017年11月CPI同比上升1.7%,11月PPI同比上升5.8%。

  图1:2017年前三季度中国实际GDP增速6.9%

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图2:第三产业的贡献逐步增加

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图3:1-11月工业增加值累计同比6.6%

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  回顾2017年,经济在底部盘整稳中有升,三大产业均保持增长韧性,经济发展思路契合由“高速增长阶段”向“高质量发展阶段”转变,工业、建筑业等对GDP的贡献率处在12年以来的下行趋势中,服务业的贡献率在缓慢增加。在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期,18-19年的目标更侧重于提质增效,对质量第一、效益优先的政策坚持力度前所未有,对经济总量增速在持续健康发展前提下的探底有一定容忍度,对供给侧改革、环保、房地产调控等根本思路不会发生大方向的转变。即中央经济工作会议总结的:第一,倡导新发展,从重视增长速度到重视增长质量;第二,形成新核心,保持宏观经济政策的定力。我们预计2018年GDP增速小幅回落至6.6%左右。

  1、海外经济全面回暖支撑外需,支撑出口增速

  全球剔除亚洲新兴国家后工业生产增速处在2011年以来的最高水平。美国劳动力市场恢复良好,接近充分就业,加上税改和基建刺激措施在2018年将进一步展开,美国2018年GDP或小幅上升至2.2%;欧元区同样处于复苏进程,2018年整体财政扩张力度有望再度加码,GDP保持2%左右的增速。短期中国出口增速或因PPI回落有放缓阶段,但整体外需景气尤其是美国工业同样处于设备投资扩张周期,支撑2018年中国出口数据。

  图4:美国2018年GDP或小幅上升至2.2%

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图5:欧元区GDP保持2%左右的增速

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图6:出口贸易或有小幅回落

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  2、消费最具增长潜力

  我们认为18-19年“三驾马车”中消费最具增长潜力,增强消费对经济发展的基础性作用是主要政策取向,与成熟经济体(美国消费支出占GDP比69%,我国占39%)相比,我国消费支出占比还有很大提升空间。另外,经济复苏使城乡居民收入增速持续上升,尤其是精准扶贫和乡村振兴战略等对农村消费能力有更高的边际提升作用。而中国蓬勃发展的互联网、移动支付、物流配套等也给人民日益增长的美好生活需要提供了良好的土壤。预计2018年社会消费增速稳步增长至11%。

  图7:预计2018年社会消费增速稳步增长至11%

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  3、整体房地产和基建投资维持缓慢调整态势

  房地产投资方面,“发展住房租赁市场特别是长期租赁”,“保持房地产市场调控政策连续性和稳定性”,“实行差别化调控”,意味着2018年房地产整体调控将不会动摇,预计2018年房地产市场价格同比增速在4%左右调整(70个大中城市新建住宅指数)。但是在“重点防控金融风险”的前提下,房地产市场保持韧性,目前大部分大中城市房地产库存普遍处于历史低位,叠加二胎人口红利,以及保障房和租赁房的建设需求,对地产市场并不悲观。

  2016年,100大中城市土地成交占地面积同比只增长0.5%,而2017年土地成交占地面积同比增长15.4%,在囤地行为受到限制的现状下,土地成交高增长也同样为2018年的新开工提供支撑。预计2018年,部分库存偏紧一二线城市或出现阶段性脉冲超预期表现后继续回落,整体房地产维持缓慢调整态势。从较为规律的房地产销售增速来看,2018年整体销售增速预计回落至2%,房地产投资维持个位数5%左右增长,并且展望房地产长效机制的进入,房地产的波动性长期将逐渐趋缓。

  图8:2018年整体房地产销售增速预计回落至2%

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图9:2018年房地产投资维持5%左右增长

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  基建投资在2018年继续受到PPP项目趋严监管,以及债务和融资方面的影响。出于对冲房地产市场调整的考量,基建投资或略低于2017年,但维持在15%左右的增速。

  图10:2018基建投资维持在15%左右的增速

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  4、工业实体企业已经度过最艰难的转折点

  制造业方面,工业实体企业已经度过最艰难的转折点,从2016年四季度开始,企业资产负债表得到持续修复,盈利质量的普遍改善是企业投资增长的前提。从资产收益率ROE的分解三项利润率、周转率和杠杆率来分别分析:

  受益于2017年需求扩张和经济增长,2017年企业利润增速较快上升,我们预计2018年受到宏观经济温和回落、供应紧张逐步缓解导致PPI向正常均值回归、企业本身平滑业绩的需求、以及高基数的影响,工业企业整体利润率相较2017年合理下行。

  图11:工业企业利润总额累计同比已从高位回落

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图12:非金融企业销售净利率或合理回落

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  经过长时间的供给侧改革、过剩产能处置以及行业优胜劣汰,制造业投资增速长期处于低位,企业资产周转率正在延续趋势性改善。展望18-19年,我们人为资产周转率的改善因素将从之前的销售收入增速快于总资产增速的被动驱动,转变为产能利用率进一步回升、非过剩产能设备投资扩张、技术升级提高效率、销售收入规模同步扩大的主动驱动阶段。

  图13:工业企业产能利用率持续回升

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图14:非金融企业资产周转率开始反弹

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  工业企业杠杆率已经连续下降,无论是实体还是金融去杠杆,均是在18年将进一步推动的方向,但是最剧烈的阶段已经过去,首先融资成本的回升对杠杆有内生的限制,再者金融行业方面资管和同业存单等的规范方案首轮冲击已经在逐步消化中。未来并不会通过过度压制负债来被动降低杠杆率,而是会加大混合所有制、债转股、 PPP等引导资本通过权益方式替代负债健康发展。

  图15:非金融企业资产负债率持续下降

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  5A2018年盈利质变趋势仍然延续

  具体到A股,2018年,盈利质变趋势仍然延续,资产周转率主动驱动的进一步提升弥补利润率的回落,整体仍可保持两位数业绩增长。资产收益率ROE继续中枢抬升,非金融板块改善趋势优于金融板块。

  图16:A股盈利增速保持两位数增长

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图17:股指盈利增速预测

数据来源:美尔雅期货
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  图18:A股资产收益率继续中枢抬升

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  二、通胀与加息预期将贯穿2018年,流动性难言放松

  1、全球进入通胀上行阶段

  全球进入通胀上行阶段,尤其是国内通胀预期将迎来提前反应。主要原因有:

  (1)原油价格在2018年中枢预计抬升,OPEC减产与页岩油增产博弈愈演愈烈,目前减产效果开始超预期,高油价反过来可驱动减产进一步执行。2018年WTI价格重心的运行区间预计在 65美元/桶,Brent原油价格的运行区间预计在70美元/桶。

  (2)CPI中粮食、猪肉价格在2017年处于周期性低位,低基数因素使通胀易涨难跌。2018年CPI最高可达2.5%以上,2-3季度或是高点。

  (3)PPI在2017年的上行造成工业企业较大成本抬升,随着中下游企业进一步优胜劣汰,集中度提高,涨价能力增强,通胀将继续向中下游物价传导。

  图19:国内通胀预期上升

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  2、流动性难言放松

  货币政策在2018年继续维持中性,但在前述通胀上行背景下,2018年预计通胀和加息预期反复互相作用,贯穿全年并影响市场风险偏好。而且预计2018年美联储将加息三次,到明年下半年联邦基准利率将达到2.00-2.25%的水平;预计2018年四季度欧央行将完全停止QE操作,市场同样将提前关注欧央行加息问题,全球无风险利率水平在2018年迎来抬升预期,对国内也造成影响,我们认为基准利率不会轻易调整,但市场利率会进一步上调,融资成本同步上升,流动性难言放松。

  图20:美国接近充分就业

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图21:预计2018年美联储将加息三次

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  三、市场配置策略

  在有限的流动性水平下,各大类资产相对而言,A股吸引力更加占优。房地产市场回落周期超预期拉长,但终究投机需求逐渐褪色;虽然我们预计18-19年宏观经济温和下滑,但经济发展质量的提高、通胀上行、监管去杠杆等因素对债市均有更多不确定影响;相对来看股票资产的价值回报吸引力更大。

  图22:大类资产流动性此消彼长

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  图23:权益资产收益相对低估

数据来源:WIND 美尔雅期货
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  在A股市场逐渐完善,有出(退市制度))有进(新股正常发行)的前提下,市场交易理念已经进入长期转化的通道,过去一两年价值蓝筹的获胜并不只是股市大小周期的轮换,而是由市场底层架构的改变带来的行为演化。A股在2018年将正式纳入MSCI指数,沪深港互联互通北上资金已经成为市场不可小觑的力量,在中国企业良好业绩的国际吸引力下,未来A股跨境资本流动性将继续完善,规范化、机构化和价值化是长期发展趋势,业绩为主是目前流动性有限情况下的最优选择。

  指数配置方面,伴随着市场仓位配置回升,沪深300和上证50股指期货在2018年均可回归正常基差水平,中证500可保持长期正基差,在盈利增速均将温和回落的预期下,关注中证500指数的相对估值回归的阶段性机会,三大股指预计均可获得10%以上的年度收益。

  图24:各指数2017年涨跌幅

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  图25:股指期货基差已经接近回归正常水平

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  主题配置方面,展望2018年,虽然经济增长有不确定性,监管趋严带来对风险偏好的压制,但去杠杆和监管推进同样守住了不发生系统性金融风险的底线。企业盈利质量的根本改善提供了先进产能投资和创新研究投入的驱动力,进而更利好优秀龙头企业的发展。我们认为讨论2018年的市场配置风格,无关大小之争,而在于掌握产业实力和转型升级。

  关注主线一:后地产周期下、人口红利阶段性反弹的消费升级机会。

  关注主线二:高壁垒的中下游制造业龙头,受益于扩产产能投产、原材料涨势趋缓毛利率改善、涨价传导等。

  关注主线三:制造业升级,包括产业链整合效果突出、或有技术创新成功。

  关注主线四:限售解禁风险减小,上市3年左右的优质新股,尤其是老股中未有同质业务的企业。

  图25:人口红利阶段性反弹的消费升级机会

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    本文首发于微信公众号:美期大研究。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:吴晓琳 HF106)
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