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关于股指期货升贴水的思考

2018-06-11 13:51:23 和讯网  徽商期货宋星

  一般来说,期货市场的价格领先于现货市场,因此在下跌趋势中,市场未来看跌,期货远月价格<近月<现货价格,期指贴水;在上升趋势中,市场未来看涨,期货远月价格>近月>现货价格,期指升水;因此理论上可以运用上述逻辑,利用近远月与现货指数之间的价差关系来判断指数未来的单边走势。但是从市场反馈的情况来看似乎并没有这么简单,从我国市场上的历史数据来看,单纯的从近远月合约与现货指数之间的价差关系或者说升贴水情况来反应期货市场对现货市场的态度,证据还不太充分,只是在比较极端的情况下(大牛市或大熊市),会有一定的指示意义,其价差关系与指数走势才符合理论逻辑。14年底,牛市初期,看涨情绪严重所以存在大幅度升水,到15年牛市中期维持略微升水,直到牛市转熊才变成贴水,符合理论逻辑。而在其他时间段的情况是,股指期货上市的前5年,股指期货长期处于升水状态;但自15年六月股灾以来股指期货长期保持贴水状态。

  在期现套利双向顺畅的市场,是不会有大幅度的升贴水的,因为升贴水都是期现套利的利润,分分钟就被套走了。

  股指期货上市的前5年,基差长期处于负基差,一方面是传统“做多”的观念没有转过来,导致做多力量较强,另一方面,期货市场中活跃着大批的日内交易的投机者,他们对基差不关心,只关心日内指数的价差,他们的存在也导致了基差可以长期为负的存在。(日内交易者理论上应该是中性的作用,但是如果没有日内交易者只有套保套利的话,基差应该长期为正值,所以历史上的长期负基差存在必须有这批不关心基差的人存在。)

  但自15年六月股灾以来股指期货长期保持贴水状态,一方面是因为当15年股灾发生后市场不“看多”,而且在日内交易的投机者也被限制的时候,上面说的维持负基差的机制就崩溃了;另一方面是中国股市发育不全的体现,股票融券借券昂贵,且融券额度不足,套利者很难卖空现货,买入股指期货来纠正这种情况,所以如果期指贴水时是没法套利的,这也是贴水持续这么久的主要原因,如果是大幅升水,一下就会有套利大军来压缩升水,但贴水时大家都只能看着,所以出现了长期的较大的正基差,难以收敛。由于出现升水时就相对好操作一些了,所以贴水是比升水更容易达到的一种状态,如果加上市场预期并不乐观,将会长期保持贴水。

  以这个机制来看,长期来说,基差为正是正常表现,长期为负才是不正常的。在当前的机制下,市场只要不是集体看涨,正基差就不会消失,单纯的正基差不能理解成看空,还要结合其他判断。

  根据股指期货交割机制:中金所规定股指期货最后交割日同最后交易日,合约到期月份的第三个周五;IF、IC、IH都是一个月交割一次的,现金交割,交割价格是现货指数最后交易日最后2小时(即下午13:00—15:00)的加权均价。这样,决定期货交割价格的是现货价格,而不是期货价格。这意味着大部分情况下交割日中升贴水会快速收敛。如果当日最后的半小时突然跳水或者大涨,期货是会以升水或贴水交割的,只是这种情况很少。投资者在交割日高贴水买入,或者高升水卖出,胜率会大大提高,投资者可以利用这种偏差做套利,则结果必然是盈利的。

(责任编辑:陈姗 HF072)
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