通胀制约利率下行

　　上周央行宣布减量续作MLF且维持利率不变，随后公布的LPR利率1年期再次下调5BP。10年期国债和国开债现券分别小幅上行2BP，国债期货小幅下跌。短期看，翘尾因素可能导致通胀压力减弱，且三季度经济数据大概率依然低迷，给债市带来一定支撑，未来考虑到国内潜在的通胀压力，以及四季度经济企稳的可能性较大，国内政策宽松的可能性不断被削弱。预计债市短期依然维持在3%—3.2%区间振荡，需要警惕中美贸易谈判、经济数据超预期和通胀超预期等风险。

　　美联储降息靴子落地，宣布年内第二次降息25BP，基本符合此前市场普遍预期，但此后鲍威尔讲话表态不认为经济会发生衰退，且降息仍是预防式降息，仅为周期中的调整，其表态略显鹰派，市场对美联储年内继续降息预期显著降低。我国央行央行并未跟随美联储降息，中美货币政策依然暂时脱钩，我们认为导致中美名义利差扩大的原因主要来自于通胀预期以及中美经济基本面周期差异化。

　　受非洲猪瘟疫情影响，生猪产能今年大幅下降，市场供应明显减少，价格大幅上涨，直接导致了通胀抬头。近期管理层先后出台多项政策，以稳定猪肉供给以及价格预期，但从政策维稳时滞、海外进口、猪肉疫苗临床使用等多个维度考量，短期生猪存栏量难以恢复，而且微观层面不排除企业为追求盈利最大化采取压栏行为，由于猪肉在我国可替代性较差，居民消费弹性较低，预计今年四季度至明年上半年猪肉价格上涨压力仍会持续。尽管市场此前对猪肉价格上行导致通胀上行有所预期，但上涨幅度和持续时间可能会超出预期。

　　短期来看，国内经济韧性仍足，四季度企稳概率较大。尽管地产政策开始收紧，房企在拿地上出现了明显的放缓迹象，但8月全国商品房销售面积和土地购置面积双双回升，且地产投资累计增速同比保持在10.5%。制造业依然低迷，但基建增速终于出现反弹迹象，1—8月基础设施（不含电力等）投资同比增速反弹至4.2%，考虑到未来四季度地方政府专项债可能前置，四季度基建投资增速可能继续回升。消费端汽车消费偏弱，但剔除汽车后，消费增速由降转升。总体看，四季度市场对经济悲观预期已经普遍打足，经济韧性仍强，经济企稳的可能性较大。

　　总体上，债市将以振荡为主，收益率短期大幅向上和向下可能性都不大，现券收益率将围绕在3.1%附近争夺。由于对通胀抬头的考量，以及经济可能超预期转暖，央行在10月下调MLF利率可能性不大。 （作者单位：领睿资产）