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6月股指期权策略

2020-06-11 10:31:29 和讯期货  海通期货杨磊

  一、 沪深300指数基本特征

  沪深300指数由中证指数公司于2005年4月8日推出,基准日为2004年12月31日,基点为1000点。沪深300指数选取沪深两市市值大、流动性好的300只样本股票组成,以自由流通股市值加权方法编制。截至2020年6月10日,沪深300样本股总市值达到37.6万亿元,约占两市总市值50%以上,因此能够一定程度上反映我国股票市场整体表现。从样本股的挑选条件可以看到,沪深300指数的样本股以市值大,盈利稳定的蓝筹股为主,截至2020年6月10日,300只样本股中有91只总市值超过1000亿。

  根据Wind一级行业划分的11个行业中,样本股金融行业占比远高于其他行业,6月10日总权重为30.25%,且样本股个数多达63只。当前十大权重股中,金融权重股占据四席(中国平安(601318)、招商银行(600036,股吧)、兴业银行(601166,股吧)和中信证券(600030,股吧))。其次分别为:日常消费、信息技术、工业、可选消费、医疗保健,权重分别为14.36%、12.58%、10.43%、9.74%、8.50%。

  由于样本股多为发展进入成熟阶段、盈利稳定的企业,因此沪深300股指的波动性相对较小,但成长性较为不足。此外,由于样本股较多的金融业、消费行业和工业等行业均具有较强的周期性,因此沪深300股指还具有周期性明显的特点,受宏观经济周期的影响较大。

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  二、 影响因素

  (一) 宏观经济情况

  样本股企业的盈利能力受到宏观经济周期影响,经济增长率上升带动企业利润提升。当前我国经济周期伴随着2016年后去产能调结构的政策导向,处于GDP逐步下行的阶段。一般认为,本轮周期自2001年我国加入WTO起,GDP和通胀增速持续上行,至2007年达到峰值。2008年由于全球金融危机爆发,GDP和通胀增速开始下滑。但受益于国家4万亿刺激计划的实施,整个周期时间得以延长,2008年后GDP增速出现小幅回升,2010年后再次进入GDP增速下滑阶段,通胀增速也同步走低。

  2019年央行再次开启宽松周期,通过降低利率稳定经济增长。2020年由于疫情影响,一季度的经济出现明显衰退,GDP增速下滑至-6.8%,预计此后经济在政策扶持下逐步恢复。但当前仍处于大周期的尾部,我国政策导向强调稳增长调结构,即GDP增速平稳下行,但结构上将不断优化。在全球需求低迷的背景下,推动经济进入新一轮周期的增长点仍在探索。

  从近年通胀来看,2019年在猪价影响下,CPI和PPI走势明显分化,PPI仍保持下行,但CPI持续走高。近几月随着猪肉价格回落以及需求低迷,通胀增速迅速下行,4月CPI从3月的4.3%降至3.3%,PPI在工业品价格低迷的背景下也下行至-3.1%的低值。通胀增速回落显示发生滞胀风险较小,有望释放消费需求,降低企业原材料和人力成本,增厚企业利润。

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  从实际经济数据来看,供给端的生产恢复迅速,但需求端仍旧疲软。需求端中投资和消费缓慢恢复,出口受海外疫情影响不确定性较大,显示出未来经济增长存在较大挑战。供给端方面,经历了2月的低点之后,制造业及非制造业PMI均迅速回升至景气区间。5月制造业PMI为50.6,较4月小幅回落0.2,建筑业及服务业PMI分别小幅上升1.1和0.2至60.8和52.3,但分项来看出口订单依旧较弱,处于35.3的低位。4月工业增加值同比增速由负转正,同比上升3.9%(2月最低点-25.87%),4月工业用电量同比增速同样由负转正,同比上升1.45%(1月-12.94%,2月-12.92%)。受疫情影响较大的公路货运量由2月最低的同比-40.53%回升至4月的-1.40%。更高频的六大发电集团6月8日日均耗煤量为60.30万吨,已基本恢复至去年同期水平。

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  需求端方面,固定资产投资和房地产开发投资完成额的增速自2月起因疫情大幅下滑,此后逐步回升,但当前仍低于去年同期水平,4月固定资产投资同比增速-10.30%,房地产开发投资同比增速-3.3%。消费同样恢复缓慢,4月社会消费品零售总额同比-7.5%(2月最低点-20.5%),其中商品零售恢复较快,同比增速为-4.6%(2月最低点-17.6%),餐饮消费受疫情冲击最大同时复苏缓慢,4月同比增速-31.10%,仅从2月最低点-43.10%小幅回升。出口受疫情影响,但相对于其他国家仍然较好,4月出口增速虽有上升,但5月美元计价的出口金额同比下降-3.3%。未来海外疫情和国际贸易环境存在极大不确定,出口对于经济增长的作用难以预计,因此当前政策方向是以发放消费券、开展购物节等方式大力促进内需消费,同时通过宽松的货币和积极的财政政策促进投资。总体来说,今年经济增长存在一定的挑战,政府工作报告也未对今年的经济增速设置目标,同时稳就业的目标也显示出当前存在较严重的失业问题,进而传导至消费不足,预计大部分企业今年净利润增长将放缓,但沪深300样本股企业由于以大型企业和行业龙头企业为主,疫情冲击之下较中小企业恢复较快。此外,在“六稳”目标下,预计将出台更多扶持政策,总体对沪深300指数有一定的提振作用。

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  (二) 货币政策及流动性

  2019年全球央行纷纷进入降息周期,我国央行也于下半年开始以降准和逐步下调货币政策利率的方式释放流动性,缓解经济下行压力。2020年以来,截止6月9日,短期利率7天期逆回购利率共下调2次,从2.50%下调至2.20%;中长期利率1年期MLF利率下调2次,从3.25%下调至2.95%。货币市场利率的整体下行和LPR报价的下行显示出当前市场流动性相对充裕。此前隔夜货币市场利率一度均在1%以下,近期有所回升,6月10日隔夜Shibor报1.8490%,7天期Shibor报1.9800%。1年期LPR于2019年8月的首次报价为4.25%,现已下行至3.85%;5年期LPR由首次的4.85%下行至4.65%。

  我国近年来货币政策一直坚持以预调微调为主,不搞“大水漫灌”,同时也坚决打击资金在金融系统中空转,抑制投机资金流入房地产市场,引导资金“脱虚向实”。此前较低的货币市场利率又再次催生了部分资金空转以及套利行为,近期货币市场利率回升、公开市场操作逆回购频率较低以及MLF缩量续作,显示央行偏谨慎的态度。两会期间总理指出特殊时期要有特殊的政策,6月1日,央行公布再创设两个直达实体经济的货币政策工具,一个是普惠小微企业贷款延期支持工具,另一个是普惠小微企业信用贷款支持计划,以使资金更高效地直达小微企业。考虑政策导向,虽然当前市场流动性相对充裕,但直接进入股市推升股价的资金应不会太多,大部分以信贷方式流入实体企业,尤其是小微企业。虽然小企业盈利的改善最终也会利好整个市场,并体现在股价上,但传导需要一定时间。因此,尽管当前流动性相对充裕且利好政策频出,但在金融系统降杠杆、定向支持实体经济等政策的引导下,预计难以出现2015年仅出于政策预期、没有经济基本面明显改善支撑的“疯牛”行情,预计短期大幅上涨的可能性较小。

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  (三) 产业政策导向

  我国的经济除了存在周期性之外,也存在明显的政策作用下的结构性变化,产业政策对股市引导作用明显。今年疫情冲击之后,3月国家发改委、商务部等23个部门联合发布《关于促进消费扩容提质,加快形成强大国内市场的实施意见建议》,即明确了以内需消费促进经济复苏的政策基调。此后各地方政府因地制宜推出消费促进政策,如湖北推出提振消费促进经济稳定增长30条,厦门出台《促进消费专项行动实施方案》,广东出台《广东省完善促进消费体制机制实施方案》,上海发布《关于进一步优化供给促进消费增长的实施方案》等。多地以开展促销活动、发放消费券或消费补贴的形式密集开展促进消费活动,如上海开展“五五购物节”、北京启动消费季发放122亿元消费券等。主要方向包括放宽车辆限购、新能源车购置补贴、促进零售餐饮消费、打造夜间消费经济、培育直播带货等互联网经济新业态、鼓励地摊经济等,涉及大宗消费、传统零售餐饮和新型消费诸多方面。其中乘用车消费回升最为显著,据乘联会数据,5月狭义乘用车综合零售销量为160.9万辆,同比增长1.8%,环比增长12.6%。

  在传统的促内需消费政策之余,我国也逐渐明确了以“新基建”投资主导的经济刺激方案。根据市场普遍解读,“新基建”包括7方面的内容:5G基建、特高压、城际铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据、人工智能和工业互联网。发改委4月20日的例行发布会上首次就“新基建”的内涵作出明确的解释,涵盖范围更大,也更具有延展性,包括但不限于信息基础设施(5G、区块链、人工智能等)、融合基础设置(大数据中心、智能交通和智能能源基础设施)和创新基础设施(科研基础设施、产业技术创新基础设施等)。从产业政策导向中不难看出,“新基建”政策大力发展投资信息科技、通信技术等方面的基础设施,以达到寻找新的经济增长点,提高经济运行效率的目的。

  从沪深300样本股行业分布来看,与“新基建”直接相关的行业占比不大,其中信息技术行业占比12.72%,样本数量43只;通信技术占比仅0.44%,样本股数量仅2只(中国联通(600050,股吧),权重0.39%;中国卫通(601698,股吧),权重0.05%)。更重要的是,当前在大数据、人工智能方面潜力较大的蓝筹科技股如阿里巴巴、腾讯等,以及通信行业蓝筹股中国移动、中国电信等当前仅在美股港股上市,不在沪深300样本股中。因此,虽然“新基建”投资有助于经济复苏,并最终会对全行业的运行效率都有显著提升,但短期内对沪深300指数直接的利好有限。

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  (四) 海外市场情况

  在国内疫情已得到有效控制,逐步复产复工叠加政策扶持的背景下,国内经济复苏的走向是确定的。但海外疫情及经济复苏情况,以及中美贸易摩擦升级的可能性使国内股市走向存在不确定性。一方面海外市场需求降低冲击我国产品出口订单,美国遏制我国科技发展的决心明显,贸易摩擦升级也可能对我国部分高端制造业的生产造成影响。另一方面海外股市尤其是美股如果再出现崩盘行情,从情绪上也会带动我国股市跟随下跌。

  疫情方面,由于美国新增病例增长仍未明显放缓,但部分州仍计划复工复产,叠加最近种族事件,人群聚集示威乃至暴动,使得疫情对其经济的影响难以预估。美国企业部门负债率较高,失业人口在疫情期间大幅攀升。但5月以来,对于复工的预期提振了市场预期,6月3日公布的5月ADP就业人数降幅回落至-276万人,6月5日发布的非农就业数据意外大增至250.9万人继续大幅提振美股,虽然劳工部称存在统计误差,但也未影响美股继续上行。美国政府的救市措施对流动性危机和经济都有一定的托底作用,对未来经济形势的担忧情绪也部分被市场消化,近期来看美股在复工预期下走势较强劲,但疫情引发的一系列潜在社会问题可能是美股未来走势的隐患。美股再次大跌带动国内股市大跌的风险需要防范。

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  三、 近期沪深300股指走势及展望

  今年以来由于国内和国外疫情的先后冲击,股市出现了较大幅度的波动。当前国内经济复苏具有确定性,但疫情对经济活动仍有一定的抑制,且真正的经济增长点显现仍需时间,海外疫情也对需求存在不利影响,企业基本面整体呈现弱复苏状态。叠加市场流动性宽松和促消费等利好政策,预计沪深300指数总体有上行动力,但在央行谨慎的政策刺激和引导资金投向实体经济的政策导向下,加上产业政策大力扶持的新基建相关行业在沪深300的占比较低,预计中长期震荡上行,但短期出现大幅上涨的可能性较低。同时,美股走势对国内股市走势具有情绪上的影响,需预防美股再次出现大跌行情下的下跌可能性。

  从估值来看,当前沪深300股指的市盈率和市净率均处于中低水平,存在一定的上涨空间。截止6月10日数据,TTM市盈率为12.46,略高于于10年中位数12.05和2年中位数11.87;市净率为1.38,略低于10年中位数1.52和2年中位数1.42。从成交量看,6月以来成交量有所回升,6月10日成交量112.17亿股,成交额1667亿元。北向资金连续13日净流入,6月10日净流入4.23亿元。

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  四、 期权策略分析

  根据此前分析,预计中长期来看沪深300指数以震荡上行走势为主,但短期大幅上涨的可能性较小。考虑到股指的影响因素较多,远月合约不确定性较大,考虑用当月合约构建策略,该合约到期日为6月19日,预计到期前上涨幅度有限,以震荡为主,同时需要预防外围行情带动下的大幅下跌风险,故考虑构建卖出看涨期权策略。

  基于6月10日行情,相关策略设计如下:(期权价格以当日成交均价作为计算依据)

  6月10日沪深300股指收于4039.71点,期货合约IF2006收于4013.80点。如考虑卖出一份IO2006C4150合约,其6月10日日成交均价为6.7元/点,每一套策略组合建仓时获得权利金收入670元,策略盈亏平衡点为4156.7点,距离到期日9天(7个交易日)。由于价格大幅上行则会产生亏损,因此需要在价格上涨至4100-4150点时密切关注市场变化,及时平仓止损。如果在价格4150点时选择平仓,本策略最大资金占用约为53000元。

  相关期权理论收益情况分析如下(由于股指价格存在分红和样本股调整等影响,故标的价格使用对应月期货合约价格进行计算):

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  如果期权到期时标的价格不高于4150点,可获得最大收益670元,对应持有期收益率约为1.26%,年化收益率为51.27%。价格高于4150点收益随价格上涨而下降,如果价格高于4156.7点,则产生亏损。此策略可以在标的价格震荡和小幅上涨时获得收益,同时不担心下跌风险。但在价格大幅上涨时将产生亏损,需及时平仓止损控制风险。需要注意如果价格上涨较快,提前平仓可能产生亏损,例如,如果入场后5天(3个交易日)上涨至4150点,平仓每套策略将亏损约2458.62元,对应持有期收益率-4.64%。

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(责任编辑:陈状 )
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